關於派息的迷思

引用自蔡東豪

http://thehousenews.com/finance/有口話人

圖：aei-ideas.org

股神畢菲特旗艦上市公司巴郡（ Berkshire Hathaway），持股金額最高股票，包括 IBM、可口可樂、美國運通等，每年派息，巴郡現金流強勁，某一年找不到大型投資目標，隨時出現水浸。畢菲特非常鼓勵巴郡持有的公司派息，但巴郡卻不派息，他甚至許下有生之年不派息的豪言。畢菲特對派息的矛盾，是一個探討派息真正意義的課題。

畢菲特認為上市公司作出派息決定前，應考慮三個現金用途，依重要次序是：一、現有業務上再投資。例如投資生產設備、打進新市場等，目的是提升競爭力；二、收購。如果現有業務上投資不夠吸引，管理層可考慮收購，量度指標是收購應提升每股盈利；三、公司回購。想無可想，管理層可考慮回購股份，但須定下清晰指引，例如巴郡定下市賬率 120%為回購水平。換句話說，畢菲特認為派息不是公司現金的最佳用途，管理層決定派息與否，是一個相對於其他現金用途的判斷。

畢菲特提出另一個方法代替派息，是股東沽出部分巴郡股票，這方法好處是豐儉由人，金額多少因需要而異，不影響其他不需要現金的股東。畢菲特不派息另一個技術原因，是股息收入金額全算繳稅，而沽股票只計算盈利部分。

同一句話，由不同人說出，分量不一樣。以上不派息的理由，由三四線公司管理層說出，投資者覺得是藉口，公司現金流可能有問題。畢菲特對派息的看法，變相是告訴投資者，現金留在他手上，回報高於留在投資者手上，而他的五十年往績，是最實在證據。投資者買巴郡股票，接受巴郡不派息的現實，其實是向畢菲特的判斷投下一票。

投資者願意為畢菲特做的事，不代表願意為其他人做。投資者大都期望公司派息，這態度反映幾種不同情緒。首先，公司連年錄得盈利，但拒絕派息，投資者必定懷疑公司現金流的真確性。相反，派息是無花無假，投資者心態是，有息派，不一定是好，但無息派，一定是不好，派息牽涉投資者條氣順不順。

其次，部分投資者需要股息的現金收入，尤其是大股東。誠哥年薪五千，每年股息收入以億計。單靠薪金，不少上市公司大股東不夠錢使。畢菲特堅持巴郡不派息，一個他不會張揚的原因，是他本人不等錢使。畢菲特目前處理財產最大挑戰，是有秩序地把財富分配至不同慈善用途，突如其來的股息，只會增加煩惱。可是，對大部分人而言，派息影響投資者的開心指數。

最後，投資者歡迎公司派息，關係到信任。說得白一點，投資者不完全相信現金在公司手上，回報比在自己身上高。畢菲特三個派息前提，牽涉管理層主觀判斷，投資者對管理層判斷的信任，決定投資者對公司派息的熱切程度。投資者對管理層信任程度愈不足，派息期望愈高。

管理層決定打進新市場或增加產能，這些決定牽涉風險，如果是錯的話，為所有投資者帶來損失。當派息是管理層必須考慮的現金使用方法，代表着一種制衡。假如打進新市場和增加產能的決定，影響派息金額，管理層須三思，因為永遠存在不冒風險的選擇。投資者寫給畢菲特一張空頭支票，但世界只有一個畢菲特。

近年，我覺得畢菲特對派息態度靜靜地在改變。畢菲特提出三個派息前提，排第三是公司回購股份，兩年前巴郡五十年來首次回購，雖然金額不大，也令人意外。即是說，畢菲特也遇到找不到合適發展或收購機會的情況。畢菲特八十三歲，交棒時刻已近，投資者對他的信任，會否無條件投射到他的繼承人身上，是一個疑問。畢菲特在交棒前，放寬派息限制，可看作為繼任人製造多一點抖氣空間。投資者接受畢菲特偶有失手，但對繼任人的接受程度是未知數，派息可當作為一個投資者關係的緩衝區。

五十年不做的事也有可能變，我相信畢菲特敵不過收息族的聲音，交棒前宣布巴郡開始派息。